镍：困镍犹斗 静待破局
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要点：
2022年行情回顾
受到俄乌地缘影响， LME镍发生历史性的挤仓行情，盘中价格一度突破10万美元（3月8日交易取消）。之后，市场在缓慢修复LME镍挤仓给行业带来的负面影响。8月起，受国内经济回暖及防控持续优化等等利好政策拉动，镍价触底回升，并再度把价格推升至20万元/吨以上的高位。
2023年市场分析逻辑
2023年国内镍供求仍将趋于宽松，过剩量较2022年有所扩大，但需要注意的是，过剩环节主要发生在镍生铁及中间品端，一级镍仍然为紧平衡状态。理论上，二级镍品与一级镍品价差会再度拉大。但辩证去看待该问题，笔者认为会存在较大变数，一是2023年全球供应链会继续修复，一级镍品产量仍有提升的空间；二是硫酸镍初显过剩，产量增速放缓下，镍中间品产能的快速释放会进一步挤压镍豆的应用空间；三是，国内外一级镍品溢价时间较长，相对于不锈钢和硫酸镍的低利润或阶段性负利润，会存在企业再度将中间品转化为一级镍品（参与交割）的意愿和动力。。
价格预测与风险提示
价格预测：预计全年价格波动区间在135000~230000元/吨，价格重心下移至175000元/吨左右，较2022年均价下滑21000元/吨。
风险提示：LME镍再度挤仓风险
一、行情回顾
截止2022年12月16日，沪镍主力收于215610元/吨，较年初涨幅40.7%。年内最高价263580元/吨，年内最低128020元/吨，年内最大振幅达105.9%。从整体走势来看，可以分为三个阶段：
第一阶段1月至3月：1月镍铁价格维持地位，叠加春节临近，生产商复产意愿不强，需求端不锈钢生产需求不高，期货价格更多受到资金层面的博弈。2月开始，受到俄乌地缘政治因素扰动，市场担忧对电解镍的供应产生影响，叠加LME镍库存偏低导致交割品不足，大量投机资金将LME镍价推涨至最高55000美元/吨。3月8日，LME镍价突破10万美元，后LME取消了当日交易并暂停镍交易。国内沪镍在交易所及时应对下保持理性，对稳定现货价格起到关键性作用。
第二阶段4月至7月：印尼镍生铁、镍中间品及镍锍产能陆续释放，对一级镍品的替代性逐渐显现，镍豆经济优势下降，LME镍挤仓事件风险逐步释放。美联储连续加息下，美元表现强势，大宗商品市场价格普遍走弱。加之国内防控力度依然偏紧，地产开工和销售情况均不理想，导致终端需求持续偏弱，不锈钢排产计划不及预期下，镍供求转向过剩局面，推动镍价下行。
第三阶段8月至12月：8月起国内经济开始修复，政府稳增长政策不断加码，特别是房地产方面的政策不断优化，市场情绪开始逐渐升温，有色也一改颓势，实现V型反转。11月份开始，随着美联储第四次激进加息落地，市场对后期美联储货币政策逐渐放缓持乐观态度，国内防控政策也在不断优化，内外宏观面形成情绪共振回暖的态势，有色市场表现更为乐观。镍虽然整体过剩，但一级镍品未能体现，LME镍再次被资金所利用，镍价相对其他有色品种表现更为积极。
二、全球镍供求分析及预测
据SMM预测，2022年全球镍由供不应求转向过剩，2023年预计过剩的局面仍将进一步加剧。另据俄镍Nornickel表示，预计2022年全球镍市场过剩量将达到10.9万镍吨，2023年全球供应量为345万镍吨，需求量为334万镍吨，过剩11万镍吨。
2022年，不锈钢行业的疲软、镍铁过剩的局面，以及动力电池产业发展对硫酸镍需求拉动，不少企业镍铁转产高冰镍。2023年，随着转产高冰镍项目产量投放，硫酸镍供应仍将保持一个较高的增速。Nornickel预测全球动力电池行业镍消费将在2023年达到65万镍吨，同比增长34%。
三、国内供求分析及预测
1、供应方面
1、镍矿
2022年，菲律宾镍矿离岸价格先跌后涨。据SMM统计，12月16日菲律宾红土镍矿（Ni1.8%）CIF报价104美元/湿吨，较年初下降4.55%，全年最大涨跌约32美元/湿吨。12月16日菲律宾红土镍矿（Ni1.5%）FOB报价71.5美元/湿吨，较年初下降10.98%，全年最大涨跌约35美元/湿吨。2021年1~10月，国内镍矿累计进出口3331.38万吨，同比减少11.43%，其中菲律宾进口矿占到了83.72%，累计进口2789.1万吨，同比减少18.39%；部分红土镍矿从印尼少量进口，累计进口102.34万吨，同比增长58.81%，占比从9.70%进一步下滑至3%；其他地区进口镍矿累计达到439.97，同比增长57.68%，占比从4.57%上涨至13.20%。根据Mysteel数据来看，从国内进口菲律宾镍矿品位来看，中品位占比68.02%，进口量较去年减少6.75%；低品位占比31.69%，进口量较去年减少26.76%，高品位占比0.29%，进口量较去年减少50.00%。
从港口库存来看，当月库存呈现先下降再上升的 V型结构，在1月至3月去库，4月至11月出现累库，与菲律宾雨季相吻合。2022年，中国港口镍矿库存量与2021年基本一致，同为五年以来低位。截止11月25日，中国港口镍矿库存为893.87万吨，较年初增加3.07%，较去年同期减少4.37%。中国镍矿到港量与近两年同期基本持平，截止11月25日，中国镍矿到港量累计3366.04万吨，累计同比下降13.61%。根据Mysteel数据来看，高品位（≥1.8%）镍矿港口库存持续下滑，较年初减少8.62%至75.76万湿吨；中品味（1.5%-1.7%）镍矿较年初增加8.77%至782.92万湿吨；低品位（≤1.4%）较年初增加19.21%至175.47万湿吨。
根据中国镍业网的消息，印尼在世贸组织欧盟诉印度尼西亚镍矿出口案中败诉，印尼方表示，将会通过财政和贸易渠道实施“双重战略”，在对世贸组织提出上诉的同时，考虑采取新的关税措施，即对镍矿或含镍量低于70%的镍产品征收出口关税。如果印尼不再对镍矿的出口进行限制，中国镍矿进口将可以避免因菲律宾雨季带来的扰动，进口结构也将改变。
展望2023年，考虑到印尼镍生铁产能继续落地，镍生铁产量将继续增加，国内镍生铁进口量也将进一步增加，或将对国内镍生铁复产继续形成一定的阻力，从而导致国内对镍矿的需求进一步减少。但是也要注意，如果印尼镍矿出口政策有所松动，印尼中低品位矿或逐渐出口到国内，则国内中低品位镍生铁的量或受到一定提振，但印尼政策存在较大变数，关注政策演变。
2、国内原生镍供给
（1）精炼镍
据SMM统计，2022年全年国内电解镍产量约17.40万吨（12月份预估），同比增加4.88%。上半年，产能维系在21.97万吨水平，开工率维持在54.40%至65.10%；下半年，产能下降至18.30万吨水平，开工率提升至84%，最高值于7月达87.43%。2023年，因一级镍品的高溢价，企业转产和复产也在缓慢进行中，预计产量将小幅上升至19万吨左右。
2022年，海外电解镍进口大幅减少，1-10月累计进口量为13.11万吨，同比减少37%。从1-10月分国别进口量来看，挪威累计进口量1.26万吨，同比减少58.8%；日本住友累计进口量0.47万吨，同比减少58.16%；澳洲累计进口量5.50万吨，同比减少46.49%；加拿大进口量减少明显；俄罗斯进口量小幅减少；马达加斯加累计进口量1.30万吨，同比增加108.67%，南非、芬兰进口量增加明显。从1-10月分国别进口结构来看，澳洲进口量占比从46.45%减少至35.85%，减少部分由俄罗斯进口量补足。2022年，俄罗斯进口量占比从14.93%上升至24.98%。从进口电解镍结构来看，镍豆1-10月累计进口5.78万吨，同比减少46.74%，占比约43.70%。
进口量减少以及进口结构的改变原因在于，一方面，受到俄乌地缘政治问题的影响，欧美对俄罗斯的制裁对货运及交割产生一定的影响；另一方面，电解镍需求量减少，由电解镍（镍豆）制备硫酸镍已经逐渐缺乏经济性，由纯镍制备硫酸镍平均占比呈现下降趋势，10月占比仅有6.26%。
（2）国内镍铁持续减产，进口大幅增加
据SMM统计，2022年全国镍生铁总产量约41.80万镍金属吨（12月产量预估），同比下滑约3.40%。从金属量来看，下降1.47万镍金属吨，幅度比去年有所减少。2022年，镍生铁产能维持在6.58万吨，比去年同期超出约0.43万吨，开工率平均51.58%，比去年同期略有降低。从冶炼地区的利润率来看，山东RKEF全年最高值36.67%，最低值-7.13%，平均利润率9.34%，山东BF1.6-1.7全年最高值32.61%，最低值-4.33%，平均利润率11.05%；江苏RKEF全年最高值24.81%，最低值-15.53%，平均利润率1.08%，江苏EF全年最高值25.48%，最低值-20.27%，平均利润率-4.24%；内蒙古全年最高值15.70%，最低值-22.27%，平均利润率-6.87%。从价格、成本及利润的相关性来看，1-2月利润率受到生产成本下降，出厂价上涨的影响而上升，3-4月出厂价格基本持平，生产成本下降，利润率继续回升，5-7月受出厂价下跌而下降，8-12月受镍矿价格下降而回升。
镍铁进口加速放量。从进口量来看，2022年截止至10月，国内进口镍铁（实物吨）累计467.91万吨，累计同比增长50.99%。折合金属量来看，国内进口镍（生）铁69.74万吨，同比增加47.88%。从进口镍铁品位来看，约在14.96%左右，与去年15.22%相比略有下降。从进口国别结构来看，2022年截止至10月，印尼累计进口430.02万吨，同比增加64.42%，约占总进口量91.90%，新喀里多尼亚累计进口12.38万吨，同比增加31.98%，约占总进口量2.65%，哥伦比亚累计进口5.61万吨，同比增加37.43%，约占总进口量1.2%，其他国家进口量占比均不超过1%，累计同比进口增减不一。其中，印尼进口量大幅增加主要原因在于，一是印尼镍铁提产计划，2022年截止至11月，印尼镍生铁累计产量105.02万吨，同比增加29.49%；二是截止至2022年10月，印尼生产不锈钢产量与2021年增加1.7%，基本持平，尽管印尼生产不锈钢对于镍铁出口有阻力，但是内需增速小于原材料产量。此外，2022年11月27日，印尼能源和矿产资源部矿产和煤炭司司长表示，因为现有不锈钢产能已经足够，希望聚焦于低品位矿以配合电池生态系统发展。
2022年3月，印尼投资和海事事务协调部长Luhut Panjaitan表示，2022年印尼将在金属产能中增加39.3万吨至40万吨镍，使总量达到140万吨，2023年将再增加50万吨的年产能。据Mysteel统计，截至2022年11月，印尼共有181条镍铁产线在产，年内共投产47条产线。
同时，由于印尼镍铁生产具有一定的成本优势，利润可观，而国内冶炼企业面临的不小的成本压力，利润受到压制。根据此前印尼政府官员表示，预计将对镍铁及镍生铁征收7%的关税。根据国内2022年镍铁的平均价格1432.80元/镍点来看，印尼镍铁生产成本在1100元/镍点，即使在电价上涨的情况下，叠加3%的出口关税，印尼镍铁生产仍然具有较大的成本优势。因此，受印尼镍铁产量的增加，将对国内镍铁生产造成一定的抑制效果和替代作用，中国镍铁进口量或将进一步增加。
（3）硫酸镍
2022年截止11月，中国硫酸镍累计生产34万吨金属吨，同比增加31.20%。截止至12月2日，电池级硫酸镍较一级镍豆溢价-2.21万元/镍吨，年度平均为-0.61万元/镍吨，说明采用镍豆自溶制备硫酸镍工艺经济性不及中间品。2022年，纯镍制备硫酸镍年度占比约22.30%，中间品制备硫酸镍年度占比约62.20%，废钢年度占比约15.50%。其中，11月纯镍制备硫酸镍比重已经下降到6.26%，中间品制备硫酸镍占比达到81.61%。2022年截止11月，中国硫酸镍累计出口0.23万吨，累计同比增加435%，累计进口4.46万吨，累计同比增加23%，累计净进口4.22万吨，累计同比增加18%。
2022年，受到全球新能源汽车产销大幅增加，拉动对于动力电池的需求，不少企业转产高冰镍。据俄镍Nornickel统计，目前印尼青山园区内有12条NPI转产高冰镍，2022年将有12.5万吨高冰镍产量，2023年将增加至26.5万吨。
2023年，在下游新能源产业链中三元前驱体的拉动作用下，特别是对高镍电池材料的需求进一步扩大，硫酸镍产量及进口都将进一步增加。考虑到硫酸镍目前的过剩情况，预计增速将放缓。从原料端看，硫酸镍的制备仍将主要依赖于中间品。
（二）需求方面
1、不锈钢
不锈钢价格自1月至3月受春节以及东奥会限产后复工复产，以及LME镍挤仓事件扰动因素而上涨，此后由于公共卫生事件的反复影响，需求减弱，4月至8月持续下跌，9月价格受需求边际改善、利好政策刺激而有所回升，后在16850元/吨水平附近窄幅震荡。年内，最高价24785元/吨，最低价15105元/吨，年均价17660元/吨，较去年年均价增加1062元/吨。
2022年，受国内公共卫生事件扰动削弱需求的影响，不锈钢产量略有下滑，产能有所增加但开工率降低。2022年，中国不锈钢产能3639.22万吨，同比增加9.67%，月平均开工率81.79%，同比降低8.66%。据Mysteel统计，截止2022年11月，新口径国内33家不锈钢厂粗钢产量累计2897.72万吨，同比减少2.79%。其中300系累计产量1479.86万吨，同比减少1.57%；200系累计产量900.13万吨，同比增加0.05%；400系累计产量517.74万吨，同比减少10.39%。从产量占比来看，300系增加0.63%，200系增加0.88%，400系减少1.51%。由此可以看，200系和300系的需求相对稳定，400系有所减少。从生产原料端来看，2019年至今，纯镍占比显著减少，FeNi趋势性减少，NPI和废料占比逐渐增加。据SMM统计，2023年预计新增产能约296万吨，其中300系约90万吨；200系126万吨；2024年之后，预计仍有上千万吨级别的新增产能在大量规划中，但以目前不锈钢产业产能利率来看，存在较大不确定性。
2022年，不锈钢产量小幅减产，但下游消化压力和利润压制仍在。从库存来看，2022年截止11月，不锈钢库存26.40万吨，与去年同期水平基本持平。从库存结构来看，400系年中一度累库情况明显，200系下游需求较好，300系库存基本维持正常水平。从利润来看，2022年截止11月，不锈钢利润并不可观，严重依赖于企业对镍铁的强势定价。201、304和430不锈钢年平均利润率均为负值，分别为-0.40%，-0.89%和-2.40%。
2022年，截止至10月，不锈钢出口累计375.99万吨，同比小幅增加3.75%；进口累计275.66万吨，同比13.95%；净出口累计100.33万吨，同比下滑16.72%。
自2021年下半年，印尼产能提升至45.8万吨/月，截止2022年10月，印尼不锈钢累计生产408.00万吨，与去年同期水平持平。中国自印尼累计进口230.60万吨，同比增加19.72%，占比总进口量的83.07%。
据SMM统计，印尼方面，德龙、青山、力勤等企业仍有新项目投产计划，2023年预计新增100万吨年产能 300系不锈钢。此前，印尼方表示其不锈钢产能已经足够，因此在未来印尼不锈钢产能继续扩大的概率不会太大。
从不锈钢的下游需求来看，中国不锈钢表观需求较去年有所下行，主要受国内公共卫生事件反复，地产疲软的影响。具体表现在，房屋新开工面积和竣工面积走弱，冷柜、空调以及电梯、自动扶梯及升降机产量也不景气。汽车行业受到减免购置税政策的影响，产量增速在年内由负转正。
目前，国内防控进一步优化。保交楼、房企贷款以及居民购房税收优惠等政策对地产企业起到提振作用，下游终端消费也将逐渐复苏，或将进一步拉动不锈钢的下游需求。
2022年国内不锈钢供过于求，产量较去年有所减少，库存与去年水平基本持平。从结构来看，200系不锈钢产量小幅增加，年内库存水平低于去年同期；300系不锈钢产量小幅减少，年内库存水平自3月起逐步下降；400系不锈钢产量明显减少，库存水平自5月其出现累库情况，下半年虽然快速去库的节奏中，但库存水平仍然高于去年同期40.90%。据测算，国内不锈钢表观消费整体弱于去年同期水平，月平均消费约232.26万吨。具体表现在，3月至8月，不锈钢表观消费走弱，7月同比减少了28.90%，9月至10月，不锈钢表观需求逐渐增加，10月同比增加26.61%，预计11月至12月不锈钢表观需求仍将进一步增加。根据Mysteel数据，平均每月不锈钢产量约为261.32万吨，平均每月进口约27.57万吨，即平均每月约有57万吨过剩，一改过去依赖于进口补足不锈钢需求的局面。
根据Mysteel统计，明年国内300系不锈钢仍有增量，即明年主流不锈钢企业的300系产量或将达到2400万吨，总粗钢产量或将达到4100万吨，预计用镍量将达到220万吨左右，原镍用量在165万吨左右。当前不锈钢生产上，产能在增加但产能利用率在下降，因此不锈钢产量仍由成本、价格和利润来决定。
2022年，不锈钢下游消费表现较弱，供过于求。2023年，产量仍将由一定的增量，下游将面临更大的消化压力。但值得一提的是，随着政策支持和管控的放松，下游需求有望增加。
2、新能源
根据《财政部 工业和信息化部 科技部 发展改革委关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》（财建〔2020〕86号）“综合技术进步、规模效应等因素，将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至2022年底”要求，为保持新能源汽车产业良好发展势头，综合考虑新能源汽车产业发展规划、市场销售趋势以及企业平稳过渡等因素，2022年新能源汽车购置补贴政策于2022年12月31日终止，2022年12月31日之后上牌的车辆不再给予补贴。同时，继续加大审核力度，做好以前年度推广车辆的清算收尾工作。
2022年，新能源汽车产量先小幅降低，自5月后开始持续增加，新能源汽车产量占比达到30%。截止至10月，累计产量547.80万辆，累计同比增加114.15%。其中，插电式混合动力车累计产量120.5万辆，累计同比增长181.15%，纯电动车累计产量417.50万辆，累计同比增长103.66%。
磷酸铁锂电池和三元电池是动力电池领域的两大方向，随着新能源车的需求不断增加，其产量大幅上升。从动力电池产量来看，根据同花顺IFinD的数据显示，2022年截止11月，动力电池累计产量48.91万MWh，累计同比增长160.10%。从动力电池装机量来看，根据同花顺IFinD的数据显示，2022年截止11月，动力电池装车量累计25.85万MWh，累计同比增长101.52%。从电池的特性来看，磷酸铁锂动力电池具有耐高温、安全性强、循环寿命长、成本较低等优点，但在能量密度和续航里程上不及三元材料电池。然而，目前电池能量密度得到了显著提升，与三元电池的差异逐渐缩小。三元材料电池具有耐低温、安全性高的优势，具有更大的比能量、比功率、充电效率等特点。尽管高镍三元材料可以满足提升能力密度的需求，但目前仍存在较高的技术壁垒和生产要求。
综合来看，磷酸铁锂动力电池的产量、增幅和占比均超过三元材料动力电池，结合动力电池材料的特性和技术，尽管三元材料动力电池在快速的发展中，仍有较大的竞争和生产压力，市场占比或将继续回落。
（三）镍供需平衡预测
综合供给和需求等各方面的分析，笔者对于国内镍供需进行测算。其中，值得注意的是，由于中间品并非完全能够应用于生产，因此在总供给计算暂不考虑中间品。
经初步估算，2023年国内镍供求仍将趋于宽松，过剩量较2022年有所扩大，但需要注意的是，过剩环节主要发生在镍生铁及中间品端，一级镍仍然为紧平衡状态。
根据国际镍研究小组（INSG）公布的数据来看，全球镍平衡将由紧缺走向过剩。2022年全球镍元素预计将有14.4万吨过剩，2023年将进一步扩大至17.1万吨，并且主要过剩镍产品为硫酸镍。
四、2023年逻辑分析及价格展望
1、逻辑分析：
2022年，无论是放眼全球还是着眼于国内，镍元素都由紧缺转向了过剩。其中，特别是镍铁和硫酸镍陆续过剩，但全年镍价仍是实现了50%的涨幅，甚至年内LME发生历史性挤仓事件，给现货贸易的有效定价带来极大的困扰。究其原因，笔者认为，有两点因素不得不提，一是镍铁及硫酸镍的过剩，未能有效体现在一级镍品上，导致一级镍品虽有较高溢价，但库存不足；二是企业迫切的套保需求与一级镍品短缺之间的矛盾突出。一级镍品正逐渐失去对全产业链定价的公信力，但迫于传统贸易体系，市场定价仍在选择LME镍市场来去定价，企业也不得不选择一级镍做替代性风险管理，最终导致悲剧的发生，且异动不断。有消息指出，LME也在与市场参与者讨论二类镍材料参考定价来源的潜在需求，包括镍生铁(NPI)、镍铁或硫酸镍，意图将镍铁及镍生铁等纳入，丰富和补充可交割的镍品，避免资金借助低库存进行炒作，是否能够有效破局，我们拭目以待。
展望2023年，从供求平衡表去分析，镍元素过剩的局面仍将继续维持，仍是更多体现在镍生铁方面，加之不锈钢产能过剩问题依然突出，因此理论上，传统的镍与不锈钢产业链市场给出的溢价率依然不高，这也将制约着镍价体系会维系在低位，并与一级镍品的价差会再度拉大。但辩证去看待该问题，笔者认为会存在较大变数，一是2023年地缘扰动因素将进一步减弱，全球供应链会继续修复，一级镍品产量仍有提升的空间；二是硫酸镍初显过剩，产量增速放缓下，镍中间品产能的快速释放会进一步挤压镍豆的应用空间；三是，国内外一级镍品溢价时间较长，相对于不锈钢和硫酸镍的低利润或阶段性负利润，会存在企业再度将中间品转化为一级镍品（参与交割）的意愿和动力。因此，2023年镍市场可能将出现，镍元素由镍生铁及硫酸镍的（阶段性）过剩，逐渐转化为一级镍品的过剩。由此，也可以推测，一级镍品与二级镍品的价差在明年某一段时间会收窄的情况；对绝对价格而言，笔者认为排除炒作因素外，镍价或呈现单边逐渐走弱之势，重心也将逐步下移。
2、价格展望：
预计全年价格波动区间在135000~230000元/吨，价格重心下移至175000元/吨左右，较2022年均价下滑21000元/吨。LME镍仍看作非正常市场，暂不做预测。
3、风险因素：
LME镍再度挤仓风险
